Прошедшее 13–14 июня 2017 года заседание Комитета ФРС по открытым рынкам (FOMC, принимающий решения по кредитно-денежной политике Центробанка), на первый взгляд, завершилось без особых прорывов.
Как и ожидалось, ключевая ставка была поднята ещё на 25 базисных пунктов до диапазона 1–1.25%.

Некоторое внимание экономистов и аналитиков вызвало менее ожидаемое заявление главы ФРС Джанет Йеллен о возможности повышения целевого уровня инфляции. Желаемой целью инфляции регулятор уже давно декларирует 2% (при этом ФРС больше отслеживает стержневую инфляцию – без учета цен продовольствия и энергоносителей). Ранее все попытки ряда ведущих экономистов убедить руководство ФРС в необходимости повысить этот уровень натыкались на жёсткий отпор. Наверное, в памяти многих членов Совета управляющих ФРС всё ещё живы картины двузначной инфляции 70-х годов прошлого века (см. рис. 1), приведшей к серьёзному обесцениванию доллара.

Рис.1. Динамика инфляции в США, линия по годам

Источник информации: Thomson Reuters

А цель поддержания стабильности доллара фактически является одной из основных задач созданного в 1913 году и для этого существенно независимого от государства Центробанка. Но как показала практика последующих лет, низкая инфляция, не говоря уже о дефляции, является серьёзным фактором, тормозящим экономический рост. К тому же ценовой рост может помочь сократить выросший после кризиса выше 100% ВВП госдолг Америки. Ведь именно инфляция сыграла главную роль в резком сокращении относительного американского госдолга, достигавшего 120% ВВП в 1946 и упавшего почти к 30% к началу 80-х (сейчас 107%).

Но, на наш взгляд, недостаточное внимание аналитиков и участников рынков вызвало ещё одно важное решение ФРС: о начале операций по сокращению баланса Центробанка.

ФРС заявила об утверждении плана по сокращению своего баланса за счет плавного ежемесячного снижения объёма активов. Реализация плана начнётся уже в этом году и ежемесячная сумма сокращения активов составит $10 млрд – шесть миллиардов придется на казначейские облигации, а четыре – на ипотечные. Более конкретные параметры программы обнародованы не были. В том числе не были объявлены ни точные сроки начала и окончания процесса, ни целевые параметры облигационного портфеля по его окончании. 

Ряд экспертов предположил, что первой целью ФРС может стать сокращение баланса с текущих $4.5 трлн до $3 трлн. Правда, при объявленных темпах сокращения на это уйдёт 12 лет, что вряд ли можно считать релевантным периодом. Конечно, объёмы сокращений позднее могут быть существенно увеличены, если сам процесс не вызовет серьёзных негативных последствий ни в американской финансовой системе, ни на мировых финансовых рынках. А последствия могут быть непредсказуемыми. У всех ещё на памяти июнь 2013 года, когда одно лишь заявление предыдущего главы ФРС Бернанке о возможном скором завершении программы стимулирования QE3 вызвало обвал на мировом финансовом рынке.

Кстати, мнения ведущих американских и мировых экономистов по поводу необходимости возвращения активов и пассивов ФРС к докризисным уровням сейчас уже далеко не однозначны. В классической теории считается, что денежная масса, в том числе и денежная база (наличные деньги + остатки коммерческих банков в ЦБ = пассив ЦБ) должны расти пропорционально росту экономики. В этом контексте произошедшее резкое наращивание пассивов (и активов) ФРС с $900 млрд в 2008 году до $4.5 трлн к 2015 году было неправомерным и антинаучным шагом. Это говорят противники «раздутого баланса», призывающие как можно скорее вернуть его в нормальное состояние. Сторонники же его сохранения говорят, что этот баланс является подушкой безопасности от повторения кризиса. Они утверждают, что, в отличие от теории, на практике это не привело к резкому росту предложения денег в экономике. Действительно, более широкие агрегаты денежной массы доллара (М1, М2 и М3) не показали за эти годы аномально резкого роста. И сегодня денежная база доллара по объёму даже превышает денежный агрегат М1 (наличные деньги + остатки на счетах всех коммерческих банков), что мягко говоря ненормально (см. рис. 2).

Рис.2. Динамика роста денежной базы и агрегата М1 доллара США, линия по годам

Источник информации: Thomson Reuters

Таким образом произошедшее резкое увеличение ликвидности коммерческих банков со стороны ФРС не привело к резкому росту объёма денег в экономике. Это объясняется возникшей после финансового кризиса 2008–2009 гг. ситуацией, когда «страх» банков перед возможностью повторения кризиса победил их «жадность». Банки просто не стали мультиплицировать денежную базу и наращивать кредитование бизнеса и домохозяйств. Фактически основная масса вновь напечатанных ФРС денег осталась лежать на счетах внутри ЦБ. Сегодня американские банки хранят в ФРС избыточные резервы в объёме $2.1 трлн, которые легко можно было бы превратить в более чем $10 трлн новых кредитов. Но банки предпочитают этому простое получение от ФРС процентов по остаткам, после последнего повышения ставок выросших до 1.25% годовых. Сравните это со штрафами в виде 0.4% годовых по избыточным остаткам в ЕЦБ и вы поймёте разность подходов двух ведущих мировых Центробанков к обеспечению стабильности банковской системы.

Однако вернемся к принятому на заседании ФРС решению о начале сокращения баланса ФРС. Оно станет первым важным шагом на пути решения крайне сложной задачи разработки «стратегии выхода» – возврата баланса Центробанка к докризисным уровням. Решение аналогичной задачи, возможно, предстоит в будущем и другим ведущим Центробанкам мира, раздувшим свои балансы (включая ЕЦБ и Банк Японии). И ФРС кажется собирается стать тем, кто первым пройдёт по этому «минному полю».