Стремительное падение цен на гособлигации еврозоны, составившее за последние 4 недели 7%–10% по 10-летним бумагам разных стран, более всего похоже на отрезвление после эйфории.

Еще 17 апреля немецкие 10-летки торговались на рынке с доходностью 0,05%, а огромное число аналитиков спорило лишь о том через сколько дней доходность и по этой бумаге станет отрицательной. Однако 12 мая эта бумага торговалась на рынке уже с доходностью 0,73%! Резко изменилась и вся кривая доходностей по немецким облигациям. Если 13 апреля негативную доходность давали бумаги вплоть до 7-летних, то через месяц на негативной территории остались доходности бумаг лишь до 4-х лет. А доходность по 30-летним бумагам за этот месяц выросла вдвое (см. рис. 1).

Рис. 1. Кривые доходностей немецких гособлигаций на 13 апреля и 13 мая

Источник: Bloomberg

Напомним, что 9 марта 2015 года, когда ЕЦБ начал покупать гособлигации с рынка, немецкие десятилетки котировались с доходностью 0,4%. Таким образом, на текущий момент (через 2 месяца после открытия программы), эффект от QE на рынке гособлигаций Германии (как и других стран) оказался даже отрицательным. Правда эйфория покупок госбумаг еврозоны началась еще в конце 2014 года, после объявления ЕЦБ о намерении открыть их скупку с рынка. И по сравнению с теми уровнями рост цен и падение доходностей на рынке пока остаются ощутимыми (см. рис. 2).

Рис. 2. Доходность 10-летних немецких облигаций, дневные бары

Источник: Thomson Reuters

Однако это именно результат «психологической эйфории», создаваемой в том числе и спекулянтами, так как под этими движениями не лежит реальный анализ последствий предложенной программы. Реакция рынка на программу ЕЦБ была даже сильнее реакций на QE других ведущих ЦБ, хотя по масштабам она уступает не только грандиозной программе Банка Японии, но и программам Банка Англии и ФРС.

В рамках QE ЕЦБ до конца сентября 2016 года планируется скупить с рынка бумаг на €850 млрд, что составит менее 10% от объема гособлигаций еврозоны (правда, пропорции для разных стран будут существенно различаться). В то время как Банк Японии собирается довести свою долю до 30% от выпущенных гособлигаций, у Банка Англии она составляет порядка 25%, а у ФРС 13% (в силу огромных объемов облигаций на счетах госучреждений в США и Японии, доля их ЦБ от объема свободно обращающихся бумаг будет в 1,5–2 раза выше).  

И хотя своими действиями указанные Центробанки существенно деформировали национальные рынки гособлигаций, они все еще остаются достаточно свободными и ликвидными. Это значит, что цены на них под воздействием операций спекулянтов могут существенно меняться, что фактически показало и движение цен на облигации еврозоны последних 6 месяцев. То есть, на таких рынках всегда присутствуют серьезные процентные риски. Это риски балансовых потерь от падения цен и роста доходности бумаг на рынке, которые на себе сейчас в полной мере почувствовали те инвесторы (и неудачные спекулянты), которые покупали облигации Германии и других стран на пике цен. Например, потери в цене немецких 30-леток за последний месяц составили 17,5%.

При этом, в долгосрочной перспективе, на рынке гособлигаций еврозоны сохраняются и более серьезные риски — риски существенного падения цен из-за потери доверия со стороны инвесторов. Вышедшие в апреле данные Евростата за 2014 год показали, что у большинства ведущих стран еврозоны долги продолжают нарастать. При этом госдолг всей еврозоны вырос за год с 90,9 до 91,9% ВВП и уже более чем в 1,5 раза превышает разрешенный Маастрихтским договором предельный уровень в 60%! Если следовать букве Маастрихтских соглашений, из еврозоны сегодня следовало бы «выгнать» все ведущие страны, оставив там лишь Латвию, Эстонию, Литву и ряд небольших западноевропейских стран.  При этом еврозона насчитывает уже 6 стран, где госдолг превышает даже годовой объем ВВП — это Греция (177% ВВП), Италия (132%), Португалия (130%), Ирландия (110%), Бельгия (107%) и Кипр (108%). В этот список из развитых стран попадают еще лишь Япония и США. И практически у всех перегруженных долгами стран еврозоны объемы долгов существенно выросли с 2010 года, когда в зоне разразился долговой кризис (см. таб. 1).

Таб. 1. Таблица госдолгов стран еврозоны с высоким уровнем задолженности

Источник: Eurostat

Таким образом, причины вызвавшие долговой кризис 2010–2012 годов не только не устранены, но и продолжают усиливаться. А оказываемая сейчас ЕЦБ поддержка долговому рынку через QE не может быть бесконечной. Если ведущим странам еврозоны не удастся сократить долги в обозримом будущем, это может опять подорвать доверие к ним, как к заемщикам, и спровоцировать крупномасштабный долговой кризис. Возможно более серьезный, чем долговой кризис еврозоны 2010–2012 годов. И даже наличие «кредитора последней инстанции» в лице ЕЦБ не является гарантией недопущения кризиса. Если монетизация госдолга еврозоны Центробанком превысит разумные пределы, долговой кризис просто сменится на валютный, с подрывом доверия к евро и не меньшими угрозами для существования зоны.