Декабрь оказался очень сложным месяцем на рынках высоко рискованных корпоративных облигаций и государственных облигаций развивающихся стран. Наиболее значимым фактором, вызвавшим сильнейшую распродажу на этих рынках, стало продолжение безудержного падения цены на нефть.
Причем панику на рынках вызвал даже не сам факт падения цен (цена нефти до этого постепенно снижалась шесть месяцев подряд), а осознание того, что возвращение цен к уровням 100 долларов за баррель в ближайшем будущем маловероятно, и цены, скорее всего, останутся низкими продолжительное время. Такой сценарий стал более реальным после заявлений ряда представителей стран ОПЕК о нежелании сокращать объемы добычи, несмотря на падающие цены, чтобы не отдавать свою долю рынка другим странам, добывающим и продающим черное золото. Таким образом, благодаря рекордным объемам добычи нефти в США и сохраняющимся высоким объемам добычи нефти в странах ОПЕК, предложение на углеводороды существенно превышает спрос, что и толкает цены к минимумам за последние 6 лет.
Если для большинства развитых стран дешевая нефть - это дополнительный стимул для роста экономики, поскольку в перспективе сокращает затраты производства, то для стран-экспортеров нефти это означает уменьшение доходов в бюджет и потенциальное ухудшение состояния экономики и увеличение долговой нагрузки. Поскольку от добычи нефти в основном зависимы развивающиеся страны, то и наиболее пострадавшим оказался именно сегмент облигаций Emerging Markets, как государственных, так и корпоративных. Сектор высоко доходных облигаций США понес еще большие потери, так как порядка 16% этого сектора рынка составляют облигации энергетических корпораций. Перспективы того, что цены на нефть останутся на текущих уровнях достаточно долго, резко повысили ожидания по возможным дефолтам среди этих компаний в связи с высоким уровнем долгов.
Сегмент облигаций с инвестиционным рейтингом (High Grade) американских и европейских эмитентов оставался относительно стабильным благодаря поддержке со стороны казначейских облигаций США (Treasuries) и Германии (Bunds), доходности по которым продолжали снижаться. Тем не менее, несмотря на достаточно высокую долю таких облигаций в наших фондах (которая была значительно увеличена в ноябре), общее падение цен на рынке привело к негативным результатам по итогам месяца.
В сегменте российских корпоративных облигаций случился “идеальный шторм”, когда одновременное совпадение нескольких негативных факторов – дешевеющая нефть, падающий рубль, снижение рейтингов, продолжающаяся риторика вокруг санкций – привело к активной ликвидации позиций в российских еврооблигациях к концу года на фоне крайне низкой ликвидности и просто не оставило шансов данному сегменту рынка. Продавалось все и практически по любым ценам. Следует отметить, что в конце месяца в облигациях качественных эмитентов произошел существенный отскок цен, что указывает на эмоциональную перепроданность рынка.
На мировом рынке акций также наблюдалась высокая волатильность в связи с общей нервозностью среди инвесторов. Благодаря своей высокой рыночной капитализации, крупнейшие нефтяные компании имеют значительный вес в большинстве фондовых индексов различных стран, как развитых, так и развивающихся, поэтому негативная динамика энергетического сектора оказала сильное давление на рынок в целом. Также, как и на рынке облигаций, основной удар пришелся на рынки развивающихся стран-экспортеров нефти. При этом сильное падение ETF на фондовые индексы данных стран обусловлено не столько падением самих фондовых индексов, сколько ускорившимся падением курсов местных валют. Как результат, общий индекс MSCI EM упал за месяц на 4,8%. Фондовые рынки развитых стран проявили большую устойчивость, хотя и они закрыли месяц в негативной территории.
Что касается 2014 года в целом, то на мировом рынке облигаций практически в течение всего года преобладала позитивная динамика, вызванная снижением доходности Treasuries и Bunds. Но если снижение доходностей по немецким облигациям вполне закономерно на фоне политики ЕЦБ, то аналогичная динамика по US Treasuries явилась одним из главных сюрпризов прошедшего года для подавляющего большинства инвесторов. Макроэкономическая статистика практически ни у кого не вызывала сомнений в том, что в 2015 году начнется цикл повышения процентных ставок со стороны ФРС. Поэтому стабильность цен в сегменте среднесрочных американских облигаций и рост цен в долгосрочных бумагах застал в врасплох многих аналитиков. В результате, по итогам года лучшие результаты показали сегменты государственных и корпоративных облигаций с высоким инвестиционным рейтингом (High Grade).
В сегментах высокодоходных корпоративных облигаций (High Yield) и государственных облигаций развивающихся стран также наблюдался уверенный рост в первой половине года, однако события декабря существенно скорректировали общий результат. Декабрьский sell off в течение двух недель как минимум вдвое сократил доход инвесторов, полученный за первые 11 месяцев года.
Отдельно стоит отметить российские корпоративные облигации, на которые в течение года давили напряженная геополитическая ситуация, введение западных санкций, снижение цен на нефть и общее ухудшение экономики. В результате декабрьских распродаж, к концу года доходности даже по квази-суверенным облигациям выросли до значений выше 10% при еще более существенном падении цен. На наш взгляд, такие доходности являются неадекватными исходя из фундаментальной оценки, но в условиях панических продаж на первое место выходят цены, а на доходности и кредитные профили эмитентов никто не обращает внимания.
На мировом рынке акций основное разочарование вновь принес рынок развивающихся стран. Основная инвестиционная идея конца прошлого года состояла в том, что развивающиеся рынки покажут лучший результат, чем рынки развитых стран в связи с сильным отставанием в 2013 году, когда MSCI EM упал на 5,0% против роста MSCI World на 24%. В течение большей части года данная инвестиционная идея приносила свои плоды, однако в начале четвертого квартала на рынке резко изменились настроения, спровоцированные ускорением падения цен на сырьевых рынках. Это привело к началу новой сильной волны падения валютных курсов к доллару США, что, по большому счету, и определило негативный результат данного сегмента рынка.
Европейские рынки также показали отстающую динамику, так как надежды на более быстрое восстановление европейской экономики оказались слишком оптимистичными. Здесь большую роль сыграла геополитика и война санкций США и Европы против России. И если на США это практически не отразилось (как на макро, так и на микроуровне), то на европейскую экономику и настроения инвесторов явно оказало неблагоприятное влияние. Как результат, американский фондовый индекс S&P 500 показал рост в 2,5 раза больше, чем европейский Eurostoxx 600.
В 2015 году мы ожидаем сохранения текущих тенденций на мировом рынке облигаций. Сегмент высокодоходных корпоративных облигаций (High Grade) будет все так же чувствителен к динамике US Treasuries, а сегмент высокодоходных корпоративных облигаций (High Yield) – к динамике рынка акций. Принимая во внимание анонсируемое возможное повышение ключевой процентной ставки регулятором США в 2015 году, ожидаем постепенного роста краткосрочных долларовых процентных ставок, при этом уровень долгосрочных долларовых процентных ставок будет зависеть от инфляционных ожиданий, которые пока очень низкие. Одна из причин таких ожиданий – опасения по поводу возможного “экспорта дефляции”. Однако, если предпринимаемые стимулирующие меры ЦБ в Европе и Японии приведут к желаемым результатам, то ситуация на рынке US Treasuries может измениться. На мировом рынке акций и рынке облигаций High Yield возможна повышенная волатильность в условиях неопределенности на сырьевых рынках и сохраняющейся геополитической напряженности. Большое влияние на рынок также продолжат оказывать действия монетарных властей ведущих стран.
Конкретные инвестиционные решения в рамках портфелей фондов будут приниматься в зависимости от развития ситуации на рынках.